Крипто для советников: закон КЛАРИТИ не прошёл, но правила всё же появились

Вы читаете «Crypto for Advisors», еженедельную рассылку CoinDesk о цифровых активах для финансовых советников. Подпишитесь, чтобы получать её по четвергам.

В сегодняшнем выпуске Алекс Тапскотт из CMCC Global Capital Markets — о правилах, которые регуляторы формулируют в то время как Конгресс буксует, и о том, как долго это может продержаться. А в рубрике «Спросите эксперта» Лео Миндюк из ML Tech объясняет, что именно владеет клиент, покупая токенизированную акцию.

Закон CLARITY провалился. Но регуляторная ясность всё равно наступила.

Регуляторы дали то, чего не смог дать Конгресс: это даёт краткосрочный эффект и создаёт долгосрочный риск.

15 сентября Сенат США имел шанс сделать большой шаг к установлению правил для цифровых активов и, следовательно, для цифровой экономики, в которую мы сейчас входим.

Закон CLARITY не прошёл дальнейшую процедуру, что означает: комплексная законодательная рамка для цифровых активов — включая токенизированные деньги, акции, облигации, свидетельства о правах на недвижимость и другие активы — а также для бирж, брокеров, эмитентов и посредников, работающих с ними, придёт позже.

CLARITY мог бы укрепить американское лидерство, принести пользу американским потребителям и, как я недавно писал в CoinDesk, дать банкам и другим традиционным компаниям понятный путь для инвестиций, построения инфраструктуры и конкуренции — и, возможно, для завоевания будущего финансовых услуг.

Нет ничего более мощного, чем идея, которой пришло время. Пока что это время не наступило. Но когда Конгресс захлопнул дверь, регуляторы открыли окно.

И Комиссия по ценным бумагам США (SEC), и Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) действовали удивительно быстро. Всего через два дня после провала CLARITY SEC выпустила «исключение для инноваций» (Innovation Exemption), позволяющее некоторым площадкам торговать токенизированными акциями, котирующимися в США, в блокчейне с использованием автоматизированных маркет-мейкеров и пулов ликвидности. Председатель Пол Аткинс назвал это «мостом к устойчивому нормотворчеству».

CFTC также упрощает практические барьеры: предоставляет послабления для некоторых поставщиков программного обеспечения и обновляет руководства по токенизированным инвестициям и ведению записей на блокчейне.

Поскольку Конгресс отказался строить мост, регуляторы вроде Аткинса начали укладывать свои собственные настилы.

Теперь вопрос в том, может ли регуляторная ясность заменить законодательную — и если да, то на сколько времени.

Возможно, регуляторы признают то, чего Конгресс ещё в полной мере не учёл: джин уже выпущен из бутылки.

Новые технологии, как правило, нуждаются в трёх вещах для массового принятия: работающая технология, продукты, которые людям нужны, и регуляторная среда, позволяющая компаниям строить. У крипто всё более и более присутствуют первые две составляющие. Регуляторы сейчас пытаются обеспечить третью.

Технология готова к широкому использованию. Например, Solana способна обрабатывать тот же объём транзакций, что и рынки акций, долговых бумаг и валюты вместе взятые. Платформы вроде Hyperliquid, обеспечивающие круглосуточную торговлю практически любым рынком, начинают отъедать долю у традиционных рынков товарных фьючерсов.

Также очевидна соответствие продукта рынку. Стаблкоины — первое «киллер‑приложение» крипто, но не последнее. Как только мир получит цифровые деньги, следующим запросом станет способ сохранять, зарабатывать и инвестировать эти деньги. Токенизированные акции и облигации вместе с удобными и доступными ончейн‑рынками займут эту нишу, и мы ещё не обсуждали взрывной потенциал коммерции с участием автономных агентов, происходящей вокруг цифровых активов.

Отсутствовавшим ингредиентом для полного раскрытия этого потенциала была регуляторная ясность.

CLARITY должна была стать переломным моментом: моментом, когда криптокомпании, банки и другие игроки могли бы конкурировать на равных условиях, зная правила игры.

Но существует важное различие между регуляторным разрешением и законодательной определённостью. Регуляторы могут сказать компаниям, что им разрешено делать сегодня. Законодательство даёт большую защиту от того, что будущая администрация решит нечто иное завтра.

Это различие чрезвычайно важно для банка, биржи или менеджера активов, вкладывающего миллиарды долларов в инфраструктуру, окупающуюся десятилетиями.

Однако будущее — это не то, что нужно предсказывать. Его нужно достигать.

Ключевой вопрос — сколько работы можно выполнить за следующие два года.

Это шанс для отрасли создать факты на местах: продукты, которыми реально пользуются потребители; инфраструктуру, от которой зависят финансовые институты; бизнесы, которые нанимают людей и вкладывают капитал; рынки, которые явно работают лучше прежних.

Чем глубже блокчейн внедрится в производственную экономику, тем труднее будет любому будущему правительству — будь то демократы или республиканцы — обосновать возврат назад.

Эта возможность всё ещё может быть упущена. Если криптоотрасль проведёт это окно, гоняясь за теми же краткосрочными выгодами, что определяли предыдущие циклы, или продолжит политизировать технологию и отталкивать тех, с кем не согласна, историческая экономическая возможность может быть потеряна.

Такие компании, как Stripe, Circle, Robinhood и другие инноваторы, вряд ли будут ждать. Традиционным финансовым институтам выбор даётся сложнее: ждать, пока Конгресс обеспечит желаемую им определённость, или двигаться под той определённостью, которую сейчас может обеспечить регулятор.

Ожидание может казаться благоразумным. Но в итоге может оказаться куда более рискованным.

CLARITY не прошёл. Но ясность, в некоторой степени, всё равно появляется.

Окно открыто. Отрасль должна протолкнуть как можно больше полезных инноваций и продуктов.

— Алекс Тапскотт, генеральный директор CMCC Global Capital Markets

Вопрос: Что меняет пятилетнее «исключение для инноваций» SEC после остановки CLARITY?

Ответ: SEC открыла путь для торговли подходящими токенизированными акциями, котирующимися в США, в ончейне через автоматизированные пулы ликвидности. Квалифицируемые площадки не обязаны регистрироваться как биржи, а некоторым поставщикам ликвидности предоставлено освобождение от регистрации в качестве дилера для покрываемых действий. Торговля ограничена участниками с подтверждённой личностью. Приказ был выпущен через два дня после проваленного процедурного голосования по CLARITY в Сенате. Его охват уже по сравнению с предлагаемым законом, который также касался токенизированных ценных бумаг. Он позволяет развиваться определённой модели рынка в рамках существующих полномочий SEC.

Это также намеренно ограниченный тест. Объём торговли ограничен небольшой долей обычного объёма каждой акции, маржинальная торговля не разрешена. Послабление действует пять лет, но SEC может менять его условия или срок действия.

Советникам стоит рассматривать это как ограниченный рыночный эксперимент и требовать доказательств того, что продукт улучшает доступ или исполнение по фактическим объёмам сделок их клиентов.

Вопрос: Если клиент покупает «токенизированную акцию», чем он фактически владеет?

Ответ: Некоторые продукты, продаваемые как «токенизированные акции», дают синтетическую экспозицию к доходности акции без передачи прав акционера. Выплаты, имитирующие дивиденды, не делают держателя акционером. Новое исключение SEC предлагает полезный критерий. Чтобы торговаться на таких площадках, токен должен нести те же права, что и базовая акция: те же дивиденды, те же голоса и те же претензии на активы компании при ликвидации. Синтетическая экспозиция не подходит. Если третья сторона токенизирует акции компании без участия самой компании, ей придётся предоставлять держателям прокси‑материалы. Компания также получает уведомление за 30 дней и может заблокировать торговлю на этой площадке.

Советникам следует внимательно читать документы, определяющие права клиента. Проверяйте, каким образом дивиденды и голоса действительно доходят до клиента. Установите, представляет ли токен прямую собственность, косвенный интерес в акциях, хранящихся в кастодиуме, или договорное требование, привязанное к доходности акции. И главное: узнайте, что может потребовать клиент, если провайдер токенизации обанкротится. Зарегистрирован ли клиент как акционер у регистратора, или у него претензия к кастодиану либо к спецназначенному юрлицу?

Вопрос: После проверки прав, что советникам нужно тестировать перед распределением средств?

Ответ: Я бы сравнил токенизированную акцию с обычной акцией по фактическому размеру сделки клиента, включая комиссии и ценовое воздействие. Проверьте отклонения цен от обычной акции в стрессовых условиях. В пуле ликвидности отображаемая цена — лишь отправная точка: ордер может изменить цену, изменив балансы активов в пуле. Кто поставляет ликвидность и сможет ли он сохранять её в периоды волатильности?

Затем исследуйте условия хранения (кастоди), ограничения на передачу и документированные процедуры выхода на случай закрытия площадки или прекращения соглашения о токенизации. Требуйте доказательств конкретной выгоды. Например, лучший доступ, более низкие совокупные торговые издержки или расчёт, ускоряющий поступление средств. Эти выгоды должны компенсировать повышенные операционные риски и соответствовать инвестиционным целям клиента.

Короткие новости:

Управление финансового регулирования Великобритании (FCA) открыло окно для получения криптолицензий. Компаниям дан срок до 28 февраля 2027 года для подачи заявок на лицензии, покрывающие эмиссию стаблкоинов, торговлю, хранение и стекинг, в преддверии полноценного режима, запускаемого в октябре 2027 года.
Morgan Stanley создаёт Лабораторию цифровых активов для тестирования стаблкоинов, токенизации и приложений DeFi, предоставляя сотрудникам отдельное пространство для изучения блокчейна без риска для основных систем банка.
Robinhood предложит торговлю в выходные дни по избранным акциям США и ETF, закрывая оставшийся разрыв после запуска 24 Hour Market в 2023 году.

Серия «Определяющий ландшафт стаблкоинов: Азиатско‑Тихоокеанский регион»

По мере того как стаблкоины переходят в регулируемые финансы, Азиатско‑Тихоокеанский регион становится ключевой испытательной площадкой. В этом отчёте описываются правила региона, случаи использования и роль RLUSD.